从去年6.14移民局审案手册更新发布以来，再投资就随着排期的延长而被EB-5投资者广泛关注。最近，有多个区域中心的项目开始陆续进行再投资，将理论上长排期下的再投资开始付诸实践，笔者今天就来谈谈个人对于再投资的理解和实践的思考。

首先，谈下三个大前提：

I. 移民局对于再投资的政策

17年6月14日，移民局更新了审案手册，正式推出了再投资的政策。严格来讲，这并非移民局的新政策，在15年8月10日发布的征求意见草稿中，已经提到了再投资的概念，但是毕竟再投资并未实际发生，在前期被忽略，虽然对于项目选择在当时已经变的重要。

在6.14的审案手册发布之后，所有人都认识到再投资，对于在长排期状态下对于投资者是不利的，在移民局政策评议期间也曾反馈过对此问题的意见，不过移民局至今并未改变其政策。

那么，移民局的现有政策，到底是什么呢，简单讲：

1. 两年临时绿卡期间结束之后，即使I-829申请尚未审批完结，仍可返还投资人资金。

2. 在整个维持期，投资人进行的投资必须维持在“at risk”的状态，这些投资还必须“参与在商业活动中”以及“在NCE（新商业企业）的经营范围内”；

3. 在原JCE（就业创造企业）创造必要的就业岗位的前后，NCE可以进行再投资，但必须在收到JCE还款的合理期限内进行；

II. EB-5投资协议

通常来讲（特别是早些年的那些现在已经开始再投资的）大多数项目，当年并没有意识到排期造成的再投资问题，故而，应该在EB-5投资协议中：

1. 约定的是，投资者个人的I-829（甚至是整个项目中所有EB-5投资者的）获批，才能获得还款；

2. 并未约定再投资事宜；

3. 约定了GP（区域中心－做为普通合伙人）和LP（投资者－有限合伙人）之间的权利义务关系（通常在运营协议或有限合伙协议中约定）；

故而，I-829申请递交后而非获批后就返还投资款以及再投资，这两项事宜，都需要NCE的双方，GP和LP进行磋商达成一致。如何进行磋商，怎样磋商决策，一定层度上取决于协议中约定的GP和LP权利义务关系，以及证券法规和企业法。

III. 证券法和企业法（联邦及州）

因为，EB-5投资协议文件，可能没有关于NCE进行再投资的任何条款，故而NCE在进行再投资时（为了满足上述移民局的要求），需要遵循证券法规和企业法执行。

美国各州有各州的法律，所以不但要遵循的是联邦法规，以及NCE所在州的证券法。同时，绝大多数的NCE，都注册在特拉华州，故而研究特拉华州有限合伙企业的法律和证券法，对于GP和LP双方都有着重要意义。

其次，来看下两大主体的权利和义务。

I. LP

对于投资者而言，如果需要保住绿卡进行再投资的话，那么需要了解在再投资的决策过程中，LP有哪些权利：

1. 投票表决；

2. 召开全体投资人会议；

3. 召集其他投资人；

4. 再投资标的的选择；

5. 乃至罢免GP；

2. GP 

同时，投资者也需要了解，在此过程中，GP有哪些义务：

1. 受托责任（Fiduciary Duty）

2. 诚信和公平交易原则（good faith and fair dealing）

如前所言，再投资过程中（EB-5原投资协议并未覆盖的前提下，需要就协议进行变更以满足移民局的要求），所有上述权利和义务的是否能够付诸实施，都取决于EB-5投资协议的约定以及联邦和州证券法／企业法的约束。

就笔者个人所做的粗浅了解，在特拉华州注册的企业，也是绝大多数NCE所在地，是可以在EB-5投资协议中约定免除受托责任，而只需要遵守最基本的诚信和公平交易原则。而所谓的，违反诚信和公平交易原则，在法律实践中恐怕又非常难举证，给了GP相当大的利用规则的空间。

在此前提下，投资者如何保护自身利益，值得进一步探讨和探索。由于GP都有经验丰富的律师做为顾问，对于LP的挑战是，需要专业人士进行研究这些相关法律和合约。

谈了上述三大前提和两大主体之后，再来谈谈个人对于再投资相关议题的思考。

I. 再投资的决策过程

LP如何参与决策，以及如何要求召集会议或者投票或要求信息披露，GP如何尽到再投资标的选择的义务，以及在保证LP权利的前提下进行再投资。

II. 再投资标的的选择

移民局的政策，并未非常明确可以满足再投资的项目类型。在6.14审案手册中，给了一些相关范围，譬如，必须是在NCE的经营范围内，必须到相关的商业活动中，可以是市政债券等。没有明确的表述，也就给了GP在进行项目选择时，一定的操作空间。

从各类投资的通常风险而言，风险由低到高，大致可以分为：

银行存款 > 美国联邦国债 > 市政债券 > 分散投资基金 > 第一顺位抵押贷款 > 过桥贷款 > 夹层贷款/优先股 > 股权投资

排除掉移民局审案手册未提到的银行存款和美国联邦国债，那么还有可能可以选择市政债券或者分散投资基金。

在常规的EB-5项目中，EB-5资金通常注入的是，一个新建项目的夹层贷款（或优先股）中。主要原因是，为了满足绿卡所需要的创造就业条件，NCE愿意接受较高的风险并牺牲一定资金安全，以谋求开发商接受使用EB-5资金。

在再投资过程中，EB-5资金已经没有创造就业的压力了。故而，在选择投资标的的时候，与第一次投资处境完全不一样，此时，NCE在选择项目时就有了很大的灵活性，也就更能够选择低风险的投资标的，所以也就没有必要非得投入到新建项目的夹层贷款中。

当前，市场上，有专门为EB-5再投资所设立的基金，个人设想NCE能否将再投资资金注入这类基金，或者找到美国市场上相对稳健的基金进行注资，以谋求相对低风险相对低收益并以保本金为主要目的的投资呢？

再退而求其次，就算不选择基金，那么能否避免将资金注入新建项目，而是已经建成并运营良好，但是需要注入新资金的项目中呢？显然，通常情况下，一个新建项目要比一个已经建成并持续良好运营的项目，融资风险来的大的多。

III. 再投资收益的分配

在EB-5投资过程中，LP让渡了投资收益换取绿卡，在排期情况下发生的再次投资，给了NCE延长使用EB-5资金的额外机会，那么GP能否与LP共享再投资的收益呢？

IV. 投资款返还

再投资协议的磋商拟定过程中，GP能否愿意按照移民局当前政策，将还款期提前到（每个投资者个人的）I-829递交，而非（所有人的）I-829获批之后呢？目前，就笔者个人了解，已经有项目方同意做了上述修订并开始执行，也期望其他项目方能够跟进。

上述这些个人的思考，都还没有答案，需要GP和LP依据EB-5投资协议以及联邦和相关州的法律进行磋商，相互妥协。个人希望，当前一些项目已经开始的再投资进程，能够给整个行业建立一定的规范和良好的榜样。

最后，再插一句：以上讲的都是按照现有移民局的政策。当前政策，要求长排期下的EB-5资金，在已经创造就业（满足EB-5投资的目的）之后，还必须进行置于风险中的再次投资，显然是有失公允的，并且容易被不法项目方加以专空利用。如何反对这一现有政策，是另一个更大的议题，这还留待高人指点之后再谈了。